华泰证券盈利改善估值处历史地位

一、数据解读：

2013年6月19家上市券商净利润为9.25亿元，同比下降50%，环比下降69%，净利润同比下降主要由于受大盘下跌导致自营投资受损，同时市场表现清谈、交投不活跃导致日均股票交易量下降，经纪业务表现较差，此外，IPO尚未开闸，再融资与债券承销业务受市场表现及“钱荒”影响也有所减少，导致投行收入减少，大部分券商6月净利润下滑。19家上市券商累计综合收益年化后相比2012年同比表现最好的上市券商依次为：方正、宏源、东北、国海。（已剔除基数为负值的公司）

1）6月份，17家上市券商实现综合收益环比下滑，仅2家环比上升。大部分券商业绩环比下降主要归于6月股债双杀导致自营投资受损，同时，市场交投清淡，日均交易额环比下降14%，此外，受市场表现影响，股权再融资额环比下降80%，经纪业务和投行业务收入减少，因此，大部分券商综合收益测算下降。但1~6月，19家上市券商除西部证券(002673)外，有10家券商综合收益同比上升，9家下降，增长最多的为宏源（186%）、方正（118%）、东北（80%）、东吴（21%）。

2）6月，19家上市券商净利润同比下降50%，环比下降69%，主要由于“钱荒”导致股票与债券流动性减弱同时市场利率快速上升，资本市场自营投资、经纪交易、再融资及债券发行业务放缓，收入大幅下降.但是，1~6月份，18家上市券商（除西部外）扣非后净利润仍然环比增长5%，主要归因于1~6月A股交易量回升，日均交易额累计同比增长36%，导致券商经纪经纪业务回暖，此外，随着券商财务杠杆不断提升，资本中介业务等创新业务开始贡献业绩。

3）截止6月底，累计综合收益年化后相比2012年同比表现最好的上市券商依次为：方正（345%）、宏源（267%）、东北（180%）、国海（141%）（已剔除基数为负值的公司）。

二、行业观点：

政策向好、盈利改善，行业估值处于历史地位，维持行业“增持”评级。

我们坚定看好券商，按照我们三因素的分析体系，目前的整个券商行业的基本面均在向好的方面变化：

政策面向好。5月股权质押式回购证券交易联网两轮测试通过，股权质押回购相关登记结算办法出台；5月28日全国股转系统挂牌，场外市场建设迈出实质性步伐；5月下旬监管层召开闭门会议，研究草拟证券行业规划与发展战略，并提出多项创新业务，以上事件均显示出金改并没有停止脚步，金改进程更加务实、更加稳步前行。因此，我们三因素逻辑框架中政策因素开始转向正面。

盈利层面稳定向上。传统业务回升、创新业务发展迅速、行业盈利水平有望改善：经纪业务随经营环境转暖，投行、直投业务将受益IPO重启，集合理财规模激增、资管业务收入有望大幅增长，资本中介业务发展迅速、两融业务表现突出。

流动性中性判断不改变。流动性是我们三因素模型中唯一一个中性的指标，在货币政策中性的情况下，流动性预期不改变。

综上所述，券商行业年初至今的略跑输沪深300，股价并没有反应行业的积极变化，同时从PB估值看，目前的估值依然处于08年以来的均值之下，也未能体现出行业的积极变化。在行业政策向好、创新业务逐步落实、盈利改善的阶段，我们认为应该重点关注证券行业，维持行业“增持”评级。

三、推荐标的：海通证券(600837)、中信证券(600030)公司方面，战略清晰、创新业务领先、业务结构合理的券商有望领先同业。在目前阶段，我们更看好估值偏低、资源和实力俱佳、代表行业创新和转型方向的大型券商，首推海通证券。此外，估值行业最低的国元证券(000728)、业绩改善较大同时最近受解禁影响估值也较低的宏源证券(000562)、有事件催化剂的方正证券(601901)也存在交易性机会。

四、风险提示：

行业改革进程放缓，创新政策力度不达市场预期；股指大幅向下调整可能降低行业整体估值；近期部分券商受解禁影响股价下跌。（华泰证券(601688)）

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